资管新政对各类金融机构资产管理业务规范的调整及影响
（一）银行理财篇
2018年4月27日，经国务院同意，中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局联合印发了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发〔2018〕106号，以下简称“资管新规”），对金融机构资产管理业务进行规范。2018年7月20日，中国人民银行办公厅下发了《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》。同日，中国银行保险监督管理委员会发布了《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》并向社会公开征求意见，中国证券监督管理委员会发布了《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法（征求意见稿）》及《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定（征求意见稿）》并向社会公开征求意见。
笔者就资管新规对金融机构资产管理业务原有业务规范的调整之处进行了梳理，主要为要点整理并个别条款简要点评，同时梳理了《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》、《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法（征求意见稿）》、《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定（征求意见稿）》的相应内容，以方便读者对比阅读。
本文为系列文章的第一篇银行理财篇。仅为阅读方便，归纳为资金募集、产品结构、投资管理、产品分配清算等几个部分。
1 资金募集
1.1 推介/销售机构
资管新规颁布之前，相关监管文件对银行理财产品的销售机构并没有从正面给出直接的、明确性的规定，但从《商业银行理财产品销售管理办法》可以得出，银行理财产品的销售机构限于理财产品的发行银行和其他商业银行。
资管新规明确，只有金融机构才能销售、代理销售资管产品，未经金融监督管理部门许可，任何非金融机构和个人不得代理销售资产管理产品。资管新规的规定，可以理解为要求销售机构是金融机构，但具体是哪些金融机构，则由相关金融监管部门具体规定，故对银行理财原监管规定的调整不大。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》中规定，理财产品的销售机构为发行银行，以及其他商业银行、农村合作银行、村镇银行、农村信用合作社等吸收公众存款的银行业金融机构。与银行理财原监管规定相比，《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》将销售机构扩大到了吸收公众存款的银行业金融机构。
参考规定：
《商业银行理财产品销售管理办法》 第四十七条 商业银行不得将其他商业银行或其他金融机构开发设计的理财产品标记本行标识后作为自有理财产品销售。
商业银行代理销售其他商业银行理财产品应当遵守本办法规定，进行充分的风险审查并承担相应责任。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》 第三十一条 （销售渠道）商业银行只能通过本行渠道（含营业网点和电子渠道）销售理财产品，或者通过其他商业银行、农村合作银行、村镇银行、农村信用合作社等吸收公众存款的银行业金融机构代理销售理财产品。
1.2 推介/募集方式
资管新规颁布之前，监管部门对公募/私募银行理财产品的推介方式并没有明确的区分。根据相关监管规定，对于个人理财产品，向特定目标客户群销售；另外，不得通过电视、电台渠道对具体理财产品进行宣传。
资管新规将银行理财产品区分为公募产品和私募产品，公募产品可以采取公开发行的方式，并援引《证券法》公开发行的认定标准。私募产品面向合格投资者通过非公开方式发行。但《证券法》对公开发行的具体方式规定的较为模糊，可从非公开发行禁止性规定中反推出“广告、公开劝诱和变相公开方式”为公开发行。而从《证券投资基金法》第九十二条中亦可反推出“通过报刊、电台、电视台、互联网等公众传播媒体或者讲座、报告会、分析会等方式”属于公开推介。同时，《证券投资基金销售管理办法》第三十二条规定，基金宣传推介材料包括电视、电影、广播、互联网资料、公共网站链接广告、短信及其他音像、通讯资料。
资管新规还规定，金融机构不得通过为单一融资项目设立多只资产管理产品的方式，变相突破投资人数限制或者其他监管要求。该规定主要是针对私募产品不得突破200人而言，防止变相规避的情形。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》规定，私募理财产品面向合格投资者非公开发行；其附件《商业银行理财产品销售管理要求》规定，商业银行不得通过电视、电台、互联网等渠道对具体理财产品进行宣传，本行渠道（含营业网点和电子渠道）除外。由此可见，监管部门对私募银行理财产品的推介方式基本遵从了各类私募资管产品不得公开发行的标准，尺度亦基本一致；但对于公募银行理财产品，则严于公募证券投资基金的推介尺度，禁止通过电视、电台、互联网等渠道进行产品推介。
参考规定：
《商业银行个人理财业务管理暂行办法》 第十条 商业银行在综合理财服务活动中，可以向特定目标客户群销售理财计划。
《商业银行理财产品销售管理办法》第三十九条 商业银行不得通过电视、电台渠道对具体理财产品进行宣传；通过电话、传真、短信、邮件等方式开展理财产品宣传时，如客户明确表示不同意，商业银行不得再通过此种方式向客户开展理财产品宣传。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》附件《商业银行理财产品销售管理要求》 商业银行不得通过电视、电台、互联网等渠道对具体理财产品进行宣传，本行渠道（含营业网点和电子渠道）除外；通过电话、传真、短信、邮件等方式开展理财产品宣传时，如投资者明确表示不同意，商业银行不得再通过此种方式向投资者开展理财产品宣传。
《中华人民共和国证券法》 第十条 非公开发行证券，不得采用广告、公开劝诱和变相公开方式。
《中华人民共和国证券投资基金法》 第九十二条 非公开募集基金，不得向合格投资者之外的单位和个人募集资金，不得通过报刊、电台、电视台、互联网等公众传播媒体或者讲座、报告会、分析会等方式向不特定对象宣传推介。
1.3 合格投资者
资管新规颁布之前，监管部门对银行理财产品的合格投资者并没有体系化的规定。对于个人理财产品，规定认购起点为5万元人民币（或等值外币）；对于仅适合有投资经验客户的理财产品，认购起点金额为不低于10万元人民币（或等值外币）；对于投资集合资金信托计划的，客户应参照《信托公司集合资金信托计划管理办法》合格投资者的规定；而投资于权益类金融产品或具备权益类特征的金融产品的理财产品，无论是个人理财产品还是机构理财产品，投资者应执行《信托公司集合资金信托计划管理办法》合格投资者标准。
资管新规统一了各类资管产品的合格投资者标准，对银行理财产品原监管规定的影响主要体现在提高了单只产品的认购起点金额，即：合格投资者投资于单只固定收益类产品的金额不低于30万元，投资于单只混合类产品的金额不低于40万元，投资于单只权益类产品、单只商品及金融衍生品类产品的金额不低于100万元。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》关于合格投资者的规定与资管新规的规定基本一致，差异主要体现在：1）降低了公募理财产品的销售起点金额，即公募理财产品销售起点金额不得低于1万元人民币；2）明确了“其他组织”的合格投资者标准，即“其他组织”与法人单位标准相同，“最近1年末净资产不低于1000万元人民币”。而按照资管新规，其他组织私募只能依据“金融管理部门视为合格投资者的其他情形”来认定，资管新规基本排除了未作私募基金备案的有限合伙。
参考规定：
《商业银行个人理财业务风险管理指引》 第三十四条 商业银行应综合分析所销售的投资产品可能对客户产生的影响，确定不同投资产品或理财计划的销售起点。
保证收益理财计划的起点金额，人民币应在5万元以上，外币应在5千美元（或等值外币）以上；其他理财计划和投资产品的销售起点金额应不低于保证收益理财计划的起点金额，并依据潜在客户群的风险认识和承受能力确定。
《中国银监会办公厅关于进一步规范商业银行个人理财业务有关问题的通知》（银监办发[2008]47号），商业银行应根据理财产品的风险状况和潜在客户群的风险偏好和风险承受能力，设置适当的销售起点金额，理财产品的销售起点金额不得低于5万元人民币（或等值外币）。
《中国银监会关于进一步规范商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知》（银监发[2009]65号），仅适合有投资经验客户的理财产品的起点金额不得低于10万元人民币（或等值外币），不得向无投资经验客户销售。
《中国银监会关于进一步规范商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知》（银监发[2009]65号），理财资金用于投资集合资金信托计划，其目标客户的选择应参照《信托公司集合资金信托计划管理办法》对于合格投资者的规定执行。
《中国银监会关于进一步规范银信合作有关事项的通知》（银监发[2009]111号，银信合作产品投资于权益类金融产品或具备权益类特征的金融产品的，商业银行理财产品的投资者应执行《信托公司集合资金信托计划管理办法》第六条确定的合格投资者标准。
《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》 五、资产管理产品的投资者分为不特定社会公众和合格投资者两大类。合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只资产管理产品不低于一定金额且符合下列条件的自然人和法人或者其他组织。（一）具有2年以上投资经历，且满足以下条件之一：家庭金融净资产不低于300万元，家庭金融资产不低于500万元，或者近3年本人年均收入不低于40万元。（二）最近1年末净资产不低于1000万元的法人单位 [注：无“其他组织”] 。（三）金融管理部门视为合格投资者的其他情形。
合格投资者投资于单只固定收益类产品的金额不低于30万元，投资于单只混合类产品的金额不低于40万元，投资于单只权益类产品、单只商品及金融衍生品类产品的金额不低于100万元。
投资者不得使用贷款、发行债券等筹集的非自有资金投资资产管理产品。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》 第三十条 （销售起点）商业银行应当根据理财产品的性质和风险特征，设置适当的期限和销售起点金额。
商业银行发行公募理财产品的，单一投资者销售起点金额不得低于1万元人民币。
商业银行发行私募理财产品的，合格投资者投资于单只固定收益类理财产品的金额不得低于30万元人民币，投资于单只混合类理财产品的金额不得低于40万元人民币，投资于单只权益类理财产品、单只商品及金融衍生品类理财产品的金额不得低于100万元人民币。
合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承受能力，投资于单只理财产品不低于一定金额且符合下列条件的自然人、法人或者依法成立的其他组织：
（一）具有2年以上投资经历，且满足下列条件之一的自然人：家庭金融净资产不低于300万元人民币，家庭金融资产不低于500万元人民币，或者近3年本人年均收入不低于40万元人民币；
（二）最近1年末净资产不低于1000万元人民币的法人或者依法成立的其他组织；
（三）国务院银行业监督管理机构规定的其他情形。
1.4 非自有资金的界定
资管新规颁布之前，监管部门对银行理财资金投资者的资金来源是否为自有资金以及判断标准并没用明确的规定。
资管新规规定，投资者不得使用贷款、发行债券等筹集的非自有资金投资资产管理产品。一方面将资管产品的认购资金限制为自有资金；另一方面，从资金最终来源方面考察，将财务意义上在投资者资产负债表资产栏的贷款、发行债券等筹集资金排除出自有资金的范围。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》还规定，商业银行应当对机构投资者的资金来源实行穿透原则，加大了银行对投资者资金来源的审查责任。
参考规定：
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》 商业银行应当对机构投资者的资金来源实行穿透原则，不得通过嵌套等方式直接或变相引入个人投资者资金。
1.5 禁止拆分
资管新规颁布之前，监管部门对拆分理财产品份额并没有明确规定。
资管新规明确规定，金融机构不得通过拆分资产管理产品的方式，向风险识别能力和风险承担能力低于产品风险等级的投资者销售资产管理产品。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》亦作出了类似的规定。
参考规定：
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》 商业银行不得通过对理财产品进行拆分等方式，向风险承受能力低于理财产品风险评级的投资者销售理财产品。
2 产品结构
2.1 产品分类
资管新规颁布之前，监管部门对于银行理财产品并没有原则性的分类，大致可分为个人理财产品、机构客户理财产品等类型。
根据资管新规，按照资金募集方式，可将理财产品划分为公募理财产品、私募理财产品；根据投资性质，可分为固定收益类产品、权益类产品、商品及金融衍生品类产品和混合类产品。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》对理财产品的分类与资管新规基本保持一致。
2.2 投资范围
资管新规颁布之前，相关监管文件对于理财产品投资范围的规定较为分散，亦没有体系化的规定。如，个人理财资金不得投资于境内二级市场公开交易的股票或与其相关的证券投资基金，不得投资于未上市企业股权和上市公司非公开发行或交易的股份，但高资产净值客户不受限制。银行理财资金不得直接投资信贷资产；不得投资本行信贷资产及其收益权等。
资管新规根据公募产品和私募产品，对资管产品投资范围进行了规定。公募产品主要投资标准化债权类资产以及上市交易的股票，除法律法规和金融管理部门另有规定外，不得投资未上市企业股权。公募产品可以投资商品及金融衍生品，但应当符合法律法规以及金融管理部门的相关规定；《中国人民银行办公厅关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》规定，公募产品还可以适当投资非标准化债权类资产。私募产品的投资范围由合同约定，可以投资债权类资产、上市或挂牌交易的股票、未上市企业股权（含债转股）和受（收）益权以及符合法律法规规定的其他资产，并严格遵守投资者适当性管理要求。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》未根据公募/私募性质对理财产品投资范围进行划分，其第三十五条规定，商业银行理财产品可以投资于国债、地方政府债券、中央银行票据、政府机构债券、金融债券、银行存款、大额存单、同业存单、公司信用类债券、在银行间市场发行的信贷资产支持证券、在交易所市场发行的企业资产支持证券、公募证券投资基金、其他债权类资产、权益类资产以及国务院银行业监督管理机构认可的其他资产。
参考规定：
《中国银监会关于进一步规范商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知》（银监发[2009]65号） 十八、理财资金不得投资于境内二级市场公开交易的股票或与其相关的证券投资基金。理财资金参与新股申购，应符合国家法律法规和监管规定。 十九、理财资金不得投资于未上市企业股权和上市公司非公开发行或交易的股份。 二十、对于具有相关投资经验，风险承受能力较强的高资产净值客户，商业银行可以通过私人银行服务满足其投资需求，不受本通知第十八条和第十九条限制。
《中国银行业监督管理委员会关于进一步规范银行业金融机构信贷资产转让业务的通知》（银监发[2010]102号）银行业金融机构应当严格遵守信贷资产转让和银信理财合作业务的各项规定，不得使用理财资金直接购买信贷资产。
《银行业信贷资产登记流转中心信贷资产收益权转让业务规则（试行）》，第二十八条 出让方银行不得通过本行理财资金直接或间接投资本行信贷资产收益权。
2.3 投资限制/禁止
2.3.1 非标债权
资管新规颁布之前，监管部门对于非标准化债权资产进行了较为概括的定义；资管新规则对标准化债权资产进行了较为详细的界定，同时规定，“标准化债权类资产之外的债权类资产均为非标准化债权类资产”。
资管新规颁布之前，监管部门对非标债权已规定了限额管理，资管新规除提出限额管理的要求外，还提出了流动性管理的要求，如非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日或者开放式资产管理产品的最近一次开放日。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》关于非标债权限额管理的规定与之前监管规定基本一致；关于流动性管理的要求，与资管新规的规定亦基本一致。
参考规定：
《中国银监会关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》（银监发[2013]8号） 非标准化债权资产是指未在银行间市场及证券交易所市场交易的债权性资产，包括但不限于信贷资产、信托贷款、委托债权、承兑汇票、信用证、应收账款、各类受（收）益权、带回购条款的股权性融资等。
商业银行应当合理控制理财资金投资非标准化债权资产的总额，理财资金投资非标准化债权资产的余额在任何时点均以理财产品余额的35%与商业银行上一年度审计报告披露总资产的4%之间孰低者为上限。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》 第三十九条 （非标债权投资要求）商业银行理财产品投资于非标准化债权类资产的，应当符合以下要求：……（三）商业银行全部理财产品投资于非标准化债权类资产的余额在任何时点均不得超过理财产品净资产的35%，也不得超过商业银行上一年度审计报告披露总资产的4%。
第四十四条 （期限匹配要求）商业银行理财产品直接或间接投资于非标准化债权类资产的，非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式理财产品的到期日或者开放式理财产品的最近一次开放日。
2.3.2 信贷资产
资管新规颁布之前，监管部门对理财产品投资信贷资产及其收（受）益权已有较为详细的规定，资管新规关于资管产品投资信贷资产及其收（受）益权的规定与原规定相比，就银行理财产品而言，并无实质性的差异。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》对信贷资产及其收（受）益权转让以及不良资产收益权转让的规定与原监管规定基本一致。
参考规定：
《中国银监会关于进一步规范商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知》（银监发[2009]65号） 十二、理财资金用于投资银行信贷资产，应符合以下要求：（一）所投资的银行信贷资产为正常类。（二）商业银行应独立或委托其他商业银行担任所投资银行信贷资产的管理人，并确保不低于管理人自营同类资产的管理标准。
《中国银行业监督管理委员会关于进一步规范银行业金融机构信贷资产转让业务的通知》（银监发[2010]102号） 九、银行业金融机构应当严格遵守信贷资产转让和银信理财合作业务的各项规定，不得使用理财资金直接购买信贷资产。
《中国银监会办公厅关于银行业信贷资产流转集中登记的通知》（银监办发[2015]108号） 银行业金融机构开展信贷资产流转业务，即将所持有的信贷资产及对应的受益权进行转让，应实施集中登记，以促进信贷资产流转规范化、透明化，实现对信贷资产流向的跟踪监测。
银行业信贷资产登记流转中心（以下简称“信贷资产登记中心”）承担信贷资产集中登记职能。
《中国银监会办公厅关于规范银行业金融机构信贷资产收益权转让业务的通知》（银监办发〔2016〕82号） (五）信贷资产收益权的投资者应当持续满足监管部门关于合格投资者的相关要求。不良资产收益权的投资者限于合格机构投资者，个人投资者参与认购的银行理财产品、信托计划和资产管理计划不得投资；对机构投资者资金来源应当实行穿透原则，不得通过嵌套等方式直接或变相引入个人投资者资金。
《银行业信贷资产登记流转中心信贷资产收益权转让业务规则（试行）》 第二十八条 出让方银行不得通过本行理财资金直接或间接投资本行信贷资产收益权，不得以任何方式承担显性或者隐性回购义务。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》 第三十六条 （负面清单）商业银行理财产品不得直接投资于信贷资产，不得直接或间接投资于本行信贷资产，不得直接或间接投资于本行或其他银行业金融机构发行的理财产品，不得直接或间接投资于本行发行的次级档信贷资产支持证券。
第四十条 （投资限制）商业银行理财产品不得直接或间接投资于本行信贷资产受（收）益权，面向非机构投资者发行的理财产品不得直接或间接投资于不良资产受（收）益权。
2.4 禁止资金池
资管新规颁布之前，相关监管文件即已禁止理财产品开展资金池业务，资管新规重申了金融机构应对每只资产管理产品的资金单独管理、单独建账、单独核算，不得开展或者参与具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》对资金池业务的规定与资管新规的规定基本一致。
参考规定：
《国务院办公厅关于加强影子银行监管有关问题的通知》（国办发〔2013〕107号） 规范发展金融机构理财业务。各金融监管部门要按照代客理财、买者自负、卖者尽责的要求，严格监管金融机构理财业务。要督促各类金融机构将理财业务分开管理，建立单独的理财业务组织体系，归口一个专营部门；建立单独的业务管理体系，实施单独建账管理；建立单独的业务监管体系，强化全业务流程监管。商业银行要按照实质重于形式的原则计提资本和拨备。商业银行代客理财资金要与自有资金分开使用，不得购买本银行贷款。不得开展理财资金池业务，切实做到资金来源与运用一一对应。证券公司要加强净资本管理，保险公司要加强偿付能力管理。
《中国银监会关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》（银监发[2013]8号） 二、商业银行应实现每个理财产品与所投资资产（标的物）的对应，做到每个产品单独管理、建账和核算。
《中国银监会办公厅关于2014年银行理财业务监管工作的指导意见》（银监办发[2014]39号） 资金运用和投向：一是要求银行业金融机构建立理财产品专户资金管理制度，专门统计核算，坚持理财产品单独建账管理、信息公开透明的原则导向，理财资金不得与自有资金混用，不得购买本行贷款，不得开展资金池业务。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》 第十八条 （风险隔离）商业银行开展理财业务，应当确保每只理财产品与所投资资产相对应，做到每只理财产品单独管理、单独建账和单独核算，不得开展或者参与具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池理财业务。
2.5 产品期限
资管新规颁布之前，相关监管文件对理财产品期限并没有明确规定；资管新规规定，封闭式资产管理产品期限不得低于90天。
2.6 明确退出安排
资管新规颁布之前，相关监管文件对理财产品的投资退出并没有明确规定；资管新规规定，资产管理产品直接或者间接投资于未上市企业股权及其受（收）益权的，应当为封闭式资产管理产品，并明确股权及其受（收）益权的退出安排。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》亦规定，商业银行理财产品直接或间接投资于未上市企业股权及其受（收）益权的，应当为封闭式理财产品，并明确股权及其受（收）益权的退出安排。
2.7 同一资产融资规模限制
资管新规颁布之前，相关监管文件并没有关于银行理财产品对同一资产融资规模的系统性规定；而在个人理财业务中规定，则有理财资金对单一借款人及其管理企业的贷款类融资规模有不超过发售银行资本净额的10%的限制。
资管新规规定，同一金融机构发行多只资产管理产品投资同一资产的，多只资产管理产品投资该资产的资金总规模合计不得超过300亿元。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》明确了比例限制，与之前监管文件的规定类似，并扩大到了全部非标债权投资和全部理财产品（但借款人范围与之前监管规定相比，未包括自然人借款人）。
参考规定：
《中国银监会关于进一步规范商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知》（银监发[2009]65号） 十四、理财资金用于投资单一借款人及其关联企业银行贷款，或者用于向单一借款人及其关联企业发放信托贷款的总额不得超过发售银行资本净额的10% 。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》 第三十九条 （非标债权投资要求）商业银行理财产品投资于非标准化债权类资产的，应当符合以下要求：…（二）商业银行全部理财产品投资于单一机构及其关联企业的非标准化债权类资产余额，不得超过理财产品发行银行资本净额的10%。
2.8 集中度管理
资管新规颁布之前，相关监管文件对银行理财产品投资资产（证券）的集中度并没有明确规定；资管新规对资管产品投资于证券市场的集中度作出了规定。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》的规定与资管新规的规定基本一致，但无“同一金融机构全部开放式公募资产管理产品投资单一上市公司发行的股票不得超过该上市公司可流通股票的15%”的规定。
参考规定：
《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》 金融机构应当控制资产管理产品所投资资产的集中度：（一）单只公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该资产管理产品净资产的10%。（二）同一金融机构发行的全部公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该证券市值或者证券投资基金市值的30%。其中，同一金融机构全部开放式公募资产管理产品投资单一上市公司发行的股票不得超过该上市公司可流通股票的15%。（三）同一金融机构全部资产管理产品投资单一上市公司发行的股票不得超过该上市公司可流通股票的30%。
金融监督管理部门另有规定的除外。
非因金融机构主观因素导致突破前述比例限制的，金融机构应当在流动性受限资产可出售、可转让或者恢复交易的10个交易日内调整至符合相关要求。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》 第四十一条 （集中度管理）商业银行理财产品直接或间接投资于银行间市场、证券交易所市场或者国务院银行业监督管理机构认可的其他证券的，应当符合以下要求：（一）每只公募理财产品持有单只证券或单只公募证券投资基金的市值不得超过该理财产品净资产的10%；（二）商业银行全部公募理财产品持有单只证券或单只公募证券投资基金的市值，不得超过该证券市值或该公募证券投资基金市值的30%；（三）商业银行全部理财产品持有单一上市公司发行的股票，不得超过该上市公司可流通股票的30%。
非因商业银行主观因素导致突破前述比例限制的，商业银行应当在流动性受限资产可出售、可转让或者恢复交易的10个交易日内进行调整，国务院银行业监督管理机构规定的特殊情形除外。
商业银行理财产品投资于国债、地方政府债券、中央银行票据、政府机构债券、政策性金融债券、大额存单以及完全按照有关指数的构成比例进行投资的除外。
2.9 负债比例
资管新规颁布之前，相关监管文件对银行理财产品的负债比例并没有明确规定；资管新规区分开放式/封闭式公募产品、私募产品、分级产品对负债比例作了明确规定。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》的规定与资管新规的规定基本一致。但由于理财产品不得分级，故未规定分级产品的负债比例。
参考规定：
《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》 资产管理产品应当设定负债比例（总资产/净资产）上限，同类产品适用统一的负债比例上限。每只开放式公募产品的总资产不得超过该产品净资产的140%，每只封闭式公募产品、每只私募产品的总资产不得超过该产品净资产的200%。计算单只产品的总资产时应当按照穿透原则合并计算所投资资产管理产品的总资产。
分级私募产品的总资产不得超过该产品净资产的140%。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》 商业银行每只开放式公募理财产品的杠杆水平不得超过140%，每只封闭式公募理财产品、每只私募理财产品的杠杆水平不得超过200%。
2.10 分级比例
资管新规颁布之前，相关监管文件未规定银行理财产品可以分级，实践中亦无分级理财产品；资管新规未提及银行理财产品是否可分级。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》则明确规定，商业银行不得发行分级理财产品。
3 投资管理
3.1 信息披露
资管新规颁布之前，相关监管文件对银行理财产品的信息披露作了具体要求，但未强制规定信息披露的时间频率，而交由理财计划文件具体约定。
资管新规从明示产品类型、信息披露时间频率等方面作出了明确要求，资管新规规定，开放式公募产品按照开放频率披露，封闭式公募产品至少每周披露一次，私募产品应当至少每季度向投资者披露。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》关于明示产品类型、信息披露时间频率等方面的信息披露要求与资管新规基本一致。
3.2 风险揭示
资管新规颁布之前，相关监管文件要求银行理财产品文件中向投资者进行风险揭示，但未明确规定风险揭示的具体内容。
资管新规根据不同的产品类型，详细规定了应当向投资者进行风险揭示的种类。并且，对于涉及非标债权投资的，还应披露每笔非标准化债权类资产的融资客户、项目名称、剩余融资期限、到期收益分配、交易结构、风险状况等。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》关于风险揭示的规定与资管新规类似。
参考规定：
《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》 对于固定收益类产品，金融机构应当通过醒目方式向投资者充分披露和提示产品的投资风险，包括但不限于产品投资债券面临的利率、汇率变化等市场风险以及债券价格波动情况，产品投资每笔非标准化债权类资产的融资客户、项目名称、剩余融资期限、到期收益分配、交易结构、风险状况等。
对于权益类产品，金融机构应当通过醒目方式向投资者充分披露和提示产品的投资风险，包括产品投资股票面临的风险以及股票价格波动情况等。
对于商品及金融衍生品类产品，金融机构应当通过醒目方式向投资者充分披露产品的挂钩资产、持仓风险、控制措施以及衍生品公允价值变化等。
对于混合类产品，金融机构应当通过醒目方式向投资者清晰披露产品的投资资产组合情况，并根据固定收益类、权益类、商品及金融衍生品类资产投资比例充分披露和提示相应的投资风险。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》 第六十二条 （固收类、权益类、商品及金融衍生品类、混合类产品的信息披露要求）商业银行应当向投资者披露公募和私募固定收益类、权益类、商品及金融衍生品类、混合类理财产品的以下信息：
（一）固定收益类理财产品的相关信息，包括理财产品所投资债券面临的利率、汇率变化等市场风险以及债券价格波动情况等；每笔非标准化债权类资产的融资客户、项目名称、项目剩余期限、资产质量等风险状况、收益分配、交易结构等；理财产品存续期内所投资的非标准化债权类资产发生变更或风险状况发生实质性变化的，应当在5日内披露；
（二）权益类理财产品的相关信息，包括理财产品所投资股票面临的风险以及股票价格波动情况等；未上市企业股权及其受（收）益权的融资客户、项目名称、项目剩余期限、资产质量等风险状况、收益分配、交易结构等；理财产品存续期内所投资未上市企业股权及其受（收）益权发生变更或风险状况发生实质性变化的，应当在5日内披露；
（三）商品及金融衍生品类理财产品的相关信息，包括理财产品的挂钩资产、持仓风险、控制措施以及衍生品公允价值变化等；
（四）混合类理财产品的相关信息，包括理财产品所投资资产组合情况以及各类资产的投资比例等。
3.3 托管
资管新规颁布之前，相关监管文件规定个人理财业务应进行托管；资管新规要求资管产品应当由具有托管资质的第三方机构独立托管，提出了实质性独立托管的要求。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》规定，亦要求实现实质性独立托管。
参考规定：
《中国银监会关于进一步规范商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知》（银监发[2009]65号） 十、商业银行发售理财产品，应委托具有证券投资基金托管业务资格的商业银行托管理财资金及其所投资的资产。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》 第五十条 （理财产品托管）商业银行应当选择具有证券投资基金托管业务资格的商业银行、银行业理财登记托管机构或者国务院银行业监督管理机构认可的其他机构托管所发行的理财产品。
第五十一条 （托管机构职责）从事理财产品托管业务的机构应当履行下列职责，确保实现实质性独立托管。
3.4 净值化管理
资管新规颁布之前，相关监管文件对于理财产品的净值化管理并无明确要求；资管新规规定资产管理产品应当实行净值化管理。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》规定，商业银行不得宣传理财产品预期收益率，并应当按照《企业会计准则》和《指导意见》关于金融资产估值核算的相关规定，确认和计量理财产品的净值。
参考规定：
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》第二十六条 ……商业银行发行理财产品，不得宣传理财产品预期收益率，在理财产品宣传销售文本中只能登载该理财产品或者本行同类理财产品的过往平均业绩和最好、最差业绩，并以醒目文字提醒投资者“理财产品过往业绩不代表其未来表现，不等于理财产品实际收益，投资须谨慎”。
第十九条 （估值核算）商业银行开展理财业务，应当按照《企业会计准则》和《指导意见》关于金融资产估值核算的相关规定，确认和计量理财产品的净值。
3.5 业绩报酬
资管新规颁布之前，相关监管文件规定商业银行可以收取业绩报酬；资管新规进一步明确，金融机构可以与委托人在合同中事先约定收取合理的业绩报酬，业绩报酬计入管理费，须与产品一一对应并逐个结算，不同产品之间不得相互串用。
3.6 禁止通道业务/多层嵌套
资管新规颁布之前，相关监管规定并未禁止银行理财资金通过通道进行投资。如监管文件规定，商业银行可以委托其他金融机构对理财资金进行投资管理。在银信合作业务中，虽银监发[2010]72号禁止开展通道业务，但银监发〔2017〕55号却默认放开了通道业务（至少是合规的通道业务）。在理财产品投资证券公司、基金（子）公司资管产品业务中，虽相关规定禁止开展集合资管产品的通道业务，但却要求单一资管产品应当以合同形式明确风险承担主体和通道功能主体，或明确委托人指令。
资管新规规定，金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。受托机构应当切实履行主动管理职责。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》则规定，商业银行理财产品投资资产管理产品的不得简单作为资产管理产品的资金募集通道。
资管新规颁布之前，相关监管文件未禁止资管产品之间的多层嵌套；资管新规明确规定，资产管理产品可以再投资一层资产管理产品，但所投资的资产管理产品不得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品；《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》的规定与资管新规类似，商业银行理财产品所投资的资产管理产品不得再投资于其他资产管理产品（公募证券投资基金除外）。
参考规定：
《中国银监会关于进一步规范商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知》（银监发[2009]65号） 八、商业银行可以独立对理财资金进行投资管理，也可以委托经相关监管机构批准或认可的其他金融机构对理财资金进行投资管理。商业银行委托其他金融机构对理财资金进行投资管理，应对其资质和信用状况等做出尽职调查，并经过高级管理层核准。
《中国银监会关于进一步规范银信合作有关事项的通知》（银监发[2009]111号） 信托公司在银信合作中应坚持自主管理原则。
《中国银监会关于规范银信理财合作业务有关事项的通知》（银监发[2010]72号 信托公司在开展银信理财合作业务过程中，应坚持自主管理原则，严格履行项目选择、尽职调查、投资决策、后续管理等主要职责，不得开展通道类业务。
《中国银监会关于规范银信类业务的通知》（银监发〔2017〕55号）银信通道业务，是指在银信类业务中，商业银行作为委托人设立资金信托或财产权信托，信托公司仅作为通道，信托资金或信托资产的管理、运用和处分均由委托人决定，风险管理责任和因管理不当导致的风险损失全部由委托人承担的行为。
商业银行对于银信通道业务，应还原其业务实质进行风险管控，不得利用信托通道掩盖风险实质，规避资金投向、资产分类、拨备计提和资本占用等监管规定，不得通过信托通道将表内资产虚假出表。
《关于进一步加强基金管理公司及其子公司从事特定客户资产管理业务风险管理的通知》（证监办发[2014]26号），子公司开展通道业务的，应当以合同形式明确风险承担主体和通道功能主体，明确各方权利义务。
中国证券业协会《关于规范证券公司与银行合作开展定向资产管理业务有关事项的通知》（中证协发[2013]124号），证券公司应在银证合作定向合同中明确约定双方权利义务，包括明确委托资产的来源和用途、约定投资指令流程和用途、明确以委托资产现状方式向委托人返还、不得变相向委托人保本保收益、不得私下签订补充协议和充分揭示特定风险等要求。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》 第三十八条 （资管产品投资要求）商业银行理财产品投资资产管理产品的，应当符合以下要求：（一）准确界定相关法律关系，明确约定各参与主体的责任和义务，并符合法律、行政法规、《指导意见》和金融监督管理部门对该资产管理产品的监管规定；（二）所投资的资产管理产品不得再投资于其他资产管理产品（公募证券投资基金除外）；（三）切实履行投资管理职责，不得简单作为资产管理产品的资金募集通道；（四）充分披露底层资产的类别和投资比例等信息，并在全国银行业理财信息登记系统登记资产管理产品及其底层资产的相关信息。
3.7 关联交易、不当交易限制
资管新规颁布之前，相关监管文件对银行理财产品进行关联交易、不当交易仅有原则性规定，要求“从事关联交易时应遵循公平、市价等原则”。资管新规对资管产品关联交易、不当交易进行了较为详细的规定，《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》的规定与资管新规的规定基本一致。
参考规定：
《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》 二十四、金融机构不得以资产管理产品的资金与关联方进行不正当交易、利益输送、内幕交易和操纵市场，包括但不限于投资于关联方虚假项目、与关联方共同收购上市公司、向本机构注资等。
金融机构的资产管理产品投资本机构、托管机构及其控股股东、实际控制人或者与其有其他重大利害关系的公司发行或者承销的证券，或者从事其他重大关联交易的，应当建立健全内部审批机制和评估机制，并向投资者充分披露信息。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》 第二十一条 （关联交易）商业银行理财产品投资于本行或托管机构，其主要股东、控股股东、实际控制人、一致行动人、最终受益人，其控股或者参股的机构或者与其有重大利害关系的公司发行或者承销的证券，或者从事其他重大关联交易的，应当符合理财产品的投资目标、投资策略和投资者利益优先原则，按照商业原则，以不优于对非关联方同类交易的条件进行，并向投资者充分披露信息。
商业银行应当按照金融监督管理部门关于关联交易的相关规定，建立健全理财业务关联交易内部评估和审批机制。理财业务涉及重大关联交易的，应当提交有权审批机构审批，并向银行业监督管理机构报告。
商业银行不得以理财资金与关联方进行不正当交易、利益输送、内幕交易和操纵市场，包括但不限于投资于关联方虚假项目、与关联方共同收购上市公司、向本行注资等。
4 产品分配、清算
4.1 原账户/同名账户返还
资管新规规定，在兑付受托资金及收益时，金融机构应当保证受托资金及收益返回委托人的原账户、同名账户或者合同约定的受益人账户。
4.2 禁止刚兑
资管新规颁布之前，相关监管规定禁止商业银行对非保本/保收益类理财产品保证本金或投资收益；资管新规明确禁止金融机构保本保收益，并详细规定了刚性兑付的情形，并规定对违反刚性兑付的存款类金融机构予以行政处罚。
4.3 清算分配
资管新规颁布之前，相关监管文件规定，商业银行不得故意拖延理财产品的清算期，理财产品到期后应及时完成清算。
资管新规规定，金融机构应及时向投资者分配收益。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》则规定清算期原则上不得超过5日，对分配的及时性进行了规定。
参考规定：
《中国银监会关于进一步加强商业银行理财业务风险管理有关问题的通知》（银监发[2011]91号） 商业银行应公平对待客户，在销售文件中明确告知客户以下内容：（一）产品的募集期和起始期；（二）产品结束时的清算期。
商业银行不得故意拖延理财产品的清算期，理财产品到期后应及时完成清算。
《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》商业银行理财产品终止后的清算期原则上不得超过5日；清算期超过5日的，应当在理财产品终止前，根据与投资者的约定，在指定渠道向理财产品投资者进行披露。
[1]本文中不包括代客境外理财产品。
[2]资管新规中，此处并无“其他组织”。
[3]资管新规规定，“金融机构不得将资产管理产品资金直接投资于商业银行信贷资产。” 原有监管规定已禁止银行理财资金直接投资于信贷资产，但对于其他资管产品而言，则具有较大差异，如信托产品原来可直接投资于信贷资产，但根据资管新规，则不可。
[4]本文中同一资产包括同一融资主体融资的情况。
[5]《中国人民银行有关负责人就<关于规范金融机构资产管理业务的指导意见>答记者问》中解释，为了推动预期收益型产品向净值型产品转型，让投资者在明晰风险、尽享收益的基础上自担风险，《意见》强调金融机构的业绩报酬需计入管理费并与产品一一对应，要求金融机构强化产品净值化管理。因此，基于让投资者在尽享收益的基础上自担风险，业绩报酬的比例不应过高。例如，《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法（征求意见稿）》规定，业绩报酬提取比例不得超过业绩报酬计提基准以上投资收益的 60%。
[6]该条规定，即理财资金“委外业务”的法规依据。
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作者简介： 崔相伟律师系观韬中茂金融部的合伙人，擅长信托和资产管理，资产证券化，私募基金设立及投资等业务。崔律师在所从事的业务领域亦积累了丰富的诉讼经验。
崔相伟
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